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中泰證券晨會聚焦:順勢而為 把握積極趨勢

來源:網絡 編輯:白起 時間:2019-06-14 12:50

  【銀行】戴志鋒、鄧美君:深度!“包商銀行”對權益市場影響:風險利差“緩慢”拉大-20190611

  “包商銀行”事件的傳導機制:銀行負債- >銀行資產- >風險利差拉大。第一步,最直接的,與包商有類似特征中小銀行負債端融資壓力緩慢增加;非銀金融機構的負債端壓力逐漸加大,因為中小型銀行是非銀機構主要融出方。第二步,負債的壓力會逐漸傳導到這些機構的資產端,影響小銀行和非銀金融機構的資產配置。第三步,銀行分級逐漸形成,由于大型銀行、中小銀行及非銀機構的風險偏好是逐級遞增的,資產的風險利差會緩慢拉大。

  “包商銀行”事件與2018年“債券違約預期”(去年年中的情況)的比較:異同點。1、相同點:政策意圖和傳導機制是比較相同的。政策打破剛兌的目標,就是降低系統性風險。2、不同點:行政化手段與市場化機制。去年用強制的行政化手段,強力推進資管新規、非標管理,導致去年的傳導機制快速而猛烈。今年會是市場機制的持續發酵:今年政策會平穩,甚至會安撫和對沖市場;但是政策撕了個口,未來新的市場機制會持續影響,今年的傳導機制是漸變過程。

  “包商銀行”傳導的趨勢:緩慢、但持續。1、“緩慢”是由于政策會對沖,例如保持整體流動性寬裕,甚至定向救助問題銀行的流動性。詳見相關專題《從“包商銀行”看金融監管:箱體中找平衡點》。2、新的市場運行機制會逐漸形成,傳導是持續、不可逆:銀行分級體系會出現,個別銀行最終會倒在“信用風險”的身上是有可能的。

  投資建議:“估值分化”和“防御”。1、中長期看,風險利差擴大會帶來估值分化。無風險收益率未來是穩中有降,打破剛兌利于優質股權類資產估值提升;風險利差上升,對于基本面波動大股票,產生估值壓制。2、短期,對經濟有不確定性,建議防御。外部不確定大,包商的影響是不可逆的,增加了經濟和市場的不確定性。5月初以來,我們一直強調防御,從防御角度推薦銀行股,推薦防御組合:工行、建行和農行;以及優質資產:招行和寧波。

  風險提示事件:經濟下滑超預期。金融監管超預期。

  【非銀】戴志鋒、陸韻婷、高崧:壽險估值關注點逐步轉變,把握資本市場改革與開放機遇-非銀金融2019年中期策略-20190610

  保險監管利好與趨嚴并存:1)代理人稅負壓力大幅減輕,有利于收入提升;2)手續費和傭金支出抵稅新政增加保險行業盈利和價值。3)產品設計信披,銷售合規,資金運用三管齊飛。2019年以來上市公司重疾險銷售增速略低于預期,我們估計和前期銷售粗放,短期激勵降低,以及客戶固有加保頻率有關,潮水退去,需要考驗代理人挖掘需求的核心能力,健康險市場空間依舊充足,公司估值預計繼續由短期保費向長期治理、roev、ev真實性過渡。科創板、對外開放,資本市場改革推動行業轉型發展:1)科創板通道紅利弱化,倒逼投行模式轉型,多業務協作提升綜合實力,機構客戶質量與黏性將成為核心競爭力;2)MSCI擬于年內提升A股納入因子至20%,金融板塊市值權重排名居前,有望持續受益外資布局加速:

  2019年上半年保險行業股價收益理想,個股分化嚴重,管理動作不變形和戰略穩定持續是核心:平安在4月末股價達到歷史新高的,而太平股價甚至都未回復至18年11月之前的平臺。新華和太保的PEV估值也依然處于歷史低位,市場對保險股基本面的投資考察重點由短期的保費轉化至ROEV的長期穩定性和EV的真實性。19Q1自營帶動券商基本面觸底回升:展望全年,我們認為經紀業務彈性有所下滑,未來關注龍頭機構客戶及境外業務優勢;19年以來投行再融資逐步回暖,債券承銷持續增長,關注科創板帶動現代化投資銀行轉型;19年股質業務存量到期壓力仍然存在,規模預計維持相對穩定,但費率有望逐步提升,收入下行壓力收窄;19Q1中小券商自營投資收益率同比改善幅度較大,未來關注風險管理工具豐富帶來行業場內外衍生品業務發展,龍頭券商具備相對優勢;

  投資建議:首選高ROEV和剩余邊際的中國平安(行情601318,診股),新華保險(行情601336,診股)健康險銷售技能大幅改善,太平雖然短時間需要戰術軟著陸,但方向正確,當前估值嚴重低估,中國財險估值和roe錯位;MSCI、富時羅素指數調整帶來外資布局加速,科創板受理、問詢、上會穩步推進,券商私募資管產品備案細則落地,我們認為,科創板及資本市場對外開放為券商行業轉型發展提供機遇,行業內并購已有布局,資本、投研以及風控等綜合競爭力角逐下,持續看好龍頭券商。

  風險提示:健康險新單銷售增速大幅減緩;長端利率快速走低;二級市場大幅下滑;監管政策發生超預期變化。

  【化工】商艾華、張倩:2019年中期策略:風雨送春歸,飛雪迎春到-20190610

  宏觀展望:全球經濟環境復雜多變,油價維持震蕩。宏觀經濟:2018年全球經濟美國一枝獨秀,其他多數國家下行壓力顯著。展望2019下半年,我們認為中美貿易關系不樂觀和美聯儲降息預期疊加,全球經濟環境更加復雜多變。我國消費政策大力提振下游需求,宏觀政策和市場預期同比去年向好,市場信心增強;油價:2019年1-5月布油均價66美元/桶,相比18年末上漲13美元/桶。預計下半年受美原油運力提升、需求疲弱和開采成本支撐等影響,布油均價在65美元/桶左右。

  行業回顧與展望:業績整體提升,估值處于歷史絕對底部。 產能集中:2016年以來安監和環保整治趨嚴帶來產能供給端收縮,全國化工企業數量明顯下降,行業龍頭擴大資本開支,集中度提升。2019年上半年安全化工事故頻繁進一步引發市場對化工產業持續變革的預期增強;存貨下降:4月全國化工品庫存同比下滑125.6億元(YOY-2%),較19年年初存貨下滑410億元(-6%);價格分化:上半年化工品價格下降明顯,整體價格處于歷史中樞位置偏下位置。石油化工PPI指數同比略有上升,化學工業PPI指數略有下滑。染料等細分產品價格明顯上漲,繼續保持分化。我們認為上半年以來化工品價格調整周期接近結束,目前化工產品價格指數處于過往7年中樞偏下位置;業績提升:2019Q1化工板塊毛利率17.4%,環比提升2.3%。凈利潤率4.0%,環比提升2.8%。ROE 11.4%,同比提升2.2%;估值極低。截至19年6月6日,申萬化工板塊市盈率17.42倍,低于板塊歷史估值均值(34.5倍);市凈率1.76倍,手游,低于歷史估值均值(2.92倍)。

  投資策略:風雨送春歸,飛雪迎春到,積極配置化工子板塊龍頭個股。化工行業整體受國內外宏觀影響業績不佳,即風雨。短期安全生產督查進一步加速落后產能收縮,即飛雪,許多經營不佳的中小企業可能陸續破產,龍頭企業受益。目前,化工板塊估值處于歷史絕對低估狀態,已基本反映了產品價格進一步下跌、企業盈利繼續下滑、安監環保督查力度持續提升、中美貿易關系不明朗等多種不利因素的負面預期。盡管短期產品價格和板塊估值仍存在進一步小幅下行風險,但事實上為投資者帶來極佳低價買入優質資產的機會。長期看,未來宏觀環境一旦企穩,負面因素逐漸消除,板塊反彈空間和力度大,化工板塊有望獲得行業β收益。同時,安全環保執行到位,財務狀況穩健,具有長期研發和技術壁壘的優質龍頭企業可作為防守配置,獲得長期的估值溢價和α收益。因此我們19年下半年的策略圍繞有需求支撐的優質細分子行業,針對不同風險偏好的投資者進行推薦弱周期、強周期、成長型、新材料和優質龍頭個股等投資機會。

  1、弱周期品種,建議關注農化、輪胎板塊。

  上游需求增加,建議關注磷化工和鉀肥板塊興發集團(行情600141,診股)(600141.SH)、新洋豐(行情000902,診股)(000902.SZ)及藏格控股(行情000408,診股)(000408.SZ);

  農藥板塊受益于農藥大省江蘇省安全環保檢查趨嚴,供給收縮。下游受季節影響,病蟲害增多,殺蟲劑農藥需求大幅增加的預期增強,利好農藥龍頭企業:揚農化工(行情600486,診股)(600486.SH)、利爾化學(行情002258,診股)(002258.SZ);具有新增產能和成長屬性的國光股份(行情002749,診股)(002749.SZ);

  輪胎板塊,具有消費屬性的弱周期行業,替代市場前景廣闊。建議關注玲瓏輪胎(行情601966,診股)(601966.SH);

  2、染料行業受益于供給格局變化,高景氣周期有望維持。建議關注浙江龍盛(行情600352,診股)(600352.SH),閏土股份(行情002440,診股)(002440.SZ);

  3、PVC開工率逐步提升,盈利較強。PVC行業的產能釋放進度受到環保等政策影響,審批程序日益嚴格。2019年計劃新增裝置如期投產概率較低,地產施工端也會帶動相關PVC制品的需求,行業整體盈利也有望邊際改善。建議關注中泰化學(行情002092,診股)(002092.SZ)。

  4、天然氣行業步入十年黃金發展期。我們預計至2020年,為黃金I期,16-20年天然氣消費量復合增速或達15%;2020-2025年為黃金II期,隨著天然氣價格市場化改革的加速推進,天然氣價格下行帶動發電、城市燃氣和工業燃料等諸多應用領域的需求爆發。建議關注新奧能源(2688.HK)、新奧股份(行情600803,診股)(600803.SH)、廣匯能源(行情600256,診股)(600256.SH)。

  5、氫能產業迎來政策、技術和市場機遇。建議關注具有產氫和運氫能力的企業:恒力股份(行情600346,診股)(600346.SH)、衛星石化(行情002648,診股)(002648.SZ)、濱化股份(行情601678,診股)(601678.SH)、東華能源(行情002221,診股)(002221.SZ)、中材科技(行情002080,診股)(002080.SZ)、鴻達興業(行情002002,診股)(0020002.SZ)等。

  6、搶占高地!新材料布局正當時。建議關注細分子行業需求高增的“國六”系列國瓷材料(行情300285,診股)(300285.SZ)、萬潤股份(行情002643,診股)(002643.SZ);電子化學品領域的飛凱材料(行情300398,診股)(300398.SZ)、揚帆新材(行情300637,診股)(300637.SZ)以及OLED材料的強力新材(行情300429,診股)(300429.SZ);氟化工龍頭企業巨化股份(行情600160,診股)(600160.SH)。

  7、重點推薦化工行業中具備不斷整合能力的白馬龍頭。萬華化學(行情600309,診股)(600309.SH)、華魯恒升(行情600426,診股)(600426.SH)和龍蟒佰利(行情002601,診股)(002601.SZ)等公司。

  風險提示:宏觀經濟超預期下行的風險、產品價格不及預期的風險、原材料價格大幅波動的風險、全球貿易關系加劇摩擦的風險、全球市場動蕩的風險。

  【傳媒】康雅雯團隊:2019年中期投資策略報告:順勢而為,把握積極趨勢20190611

  板塊回顧:2019年初至今傳媒板塊跑輸大盤,表現相對較弱,估值持續磨底。截止6月10日,2019年傳媒板塊指數整體上漲1.7%,跑輸大盤和中小板、創業板,位居所有一級行業倒數第二位。傳媒板塊動態市盈率為19倍,目前仍處于估值底部。各子板塊來看,2019年初至今股價漲跌幅排序:廣電>出版>營銷>院線>游戲>影視;PE漲跌幅排序:廣電>營銷>游戲>出版>院線>影視,其中游戲、出版、影視板塊PE均跌破20倍。

  2019下半年重點關注:游戲、優質國企、在線視頻、營銷

  游戲:存量用戶市場下,持續看好優質游戲研發運營商。2019Q1游戲行業收入584.4億,同比增長5.1%,移動游戲收入377.5億,同比增長10.3%,均創下了單季度收入的新高,我國游戲用戶數維持6.4億左右。

  我們認為移動游戲受人口、硬件、時間三維度影響,用戶增長放緩,游戲行業的用戶紅利或已到達瓶頸,但我國游戲用戶體量龐大,單款產品流水彈性依然非常高。

  未來控量提質有望成為監管核心思路,利好擁有較強游戲研發能力的公司,同時市場用戶紅利消退,集中度提升將愈發明顯,大廠擁有明顯的資金和資源優勢。建議關注:騰訊(港股)+網易(美股)+完美世界(行情002624,診股)(A股)+吉比特(行情603444,診股)(A股)。

  優質國企:新媒體賦能,穩中求進。傳媒板塊中國企上市公司占比達三成,營收和凈利潤增速較為穩定,在手現金充裕,現金流優良,經營狀況穩健。2019年Q1,45家國企營收及凈利增速高于傳媒行業平均增長水平,傳媒國企平均持有貨幣資金24.8億元。

  廣電行業:未來看好 IPTV與OTT快速崛起的趨勢,同時5G的普及、智慧廣電鋪設有望給廣電相關公司帶來新的發展機遇;

  新媒體方向:看好媒體融合大勢所趨,政策助力有望促進國企傳媒公司轉型升級;

  出版發行:行業平穩增長,整體現金流優良,償債、質押等風險小,具有穩定分紅預期。

  我們建議精選受益于政策利好及行業趨勢的優質公司,建議關注:廣電(新媒股份(行情300770,診股)、華數傳媒(行情000156,診股)、貴廣網絡(行情600996,診股))、媒體融合(人民網(行情603000,診股)、新華網(行情603888,診股)、浙數文化(行情600633,診股))、出版發行(山東出版(行情601019,診股)、中南傳媒(行情601098,診股)、城市傳媒(行情600229,診股))。

  在線視頻:移動用戶使用時長增加,優質內容供給是核心。2019年Q1我國移動互聯網用戶總量維持10.9億,用戶總量紅利基本見頂的情況下,月人均單日使用時長超過了349.6分鐘,較去年Q1增長了36.8分鐘。其中,短視頻用戶使用時長占比休閑娛樂APP繼續提升,達到36.4%,在線視頻的用戶時長占比受到擠壓。

  我們認為,優質內容供給是當前驅動在線視頻平臺DAU和付費用戶增長的核心。經過了前期的高流量APP會員互導后,現階段驅動增長的核心是提供優質的獨占內容,付費用戶的增長可以大幅提升營收規模,平衡內容成本支出與營收增長的關系,可以保證公司競爭力的持續性。建議關注:芒果超媒(行情300413,診股)(A股)、愛奇藝(美股)。

  營銷:廣告行業下半年有望預期改善,關注數字營銷龍頭。廣告作為經濟的“晴雨表”,其行業增速與經濟周期存在明顯的相關性。2019年前4個月累計新增社融規模9.54萬億元,同比增加1.91萬億元,M1、M2震蕩回升,預計政策有望持續刺激國內經濟。通過日常消費習慣分析,下半年存在多個消費旺季時間節點,我們預計全年廣告市場呈現前低后高的趨勢,有望受益于預期改善。

  數據賦能,數字營銷市場有望維持高增趨勢。2018年中國數字營銷市場總體規模約為3694.23億元,同比增長24.21%,占中國總體廣告市場的46.23%。隨著流量入口從PC端不斷向移動端轉移,2018年移動數字營銷廣告收入占比68%。快銷、汽車和互聯網行業在數字營銷廣告投放總量重超過65%,數字營銷媒體端TOP10的廣告收入占比高達93%,頭部媒體高度集中,流量爭奪進一步加劇。

  我們看好數字營銷行業下半年投資機會,認為廣告市場全年表現前低后高,騰訊系、頭條系等流量變現需求強,數字營銷行業增速25-30%,百億級以上代理公司市占率有望提升,同時行業龍頭毛利率企穩,財務狀況有望改善。建議關注:華揚聯眾(行情603825,診股)、藍色光標(行情300058,診股)、科達股份(行情600986,診股)。

  投資建議:順勢而為,把握積極趨勢

  傳媒行業在二級市場中經歷三年半調整后,板塊估值處于歷史底部區間,安全邊際相對較高。同時,2019年初至今,受政策利好帶動的游戲、廣電等子領域,其股價均在不同時期具有不俗表現。我們認為,傳媒行業于2018年受到監管嚴厲、資金壓力增大等影響,市場預期及行業本身運營均經歷了最為嚴峻的階段,目前最悲觀的時期已慢慢過去。時下行業監管等問題帶來的供給側改革可加速市場出清,中長期有望利好行業規范及基本面優良的傳媒公司發展,同時市場對文化傳媒需求仍持續增長,未來行業有望逐漸走出悲觀預期,向好發展。

  我們2019年下半年建議重點關注游戲、優質國企、在線視頻及營銷子板塊投資機會;建議靜待影視內容、電影院線、在線閱讀等子版塊行業調整后的發展機會。我們結合公司基本面及細分行業趨勢,重點推薦:吉比特、完美世界、新媒股份、芒果超媒、華揚聯眾。

  風險提示:經濟增長持續放緩;文化政策趨緊;內容創新能力不足;市場規模測算不及預期。

  重點行業透視

  【有色】謝鴻鶴:哪些是中國戰略性礦產資源

  根據中國證券報信息,國家發改委下發《關于開展稀土等戰略性礦產資源情況調研的通知》,自6月10日起,由國家發改委、工信部、自然資源部相關司局負責人分別帶隊,赴內蒙古、江西、福建、湖南、廣東、廣西、四川省(區)開展調研。從具體調研內容來看,通過“總結經驗、發現問題、解決問題”實現稀土等戰略性礦產資源的保障、開發和利用,實現產業鏈上下游、國內外共贏是最終的落腳點。

  其實,國內外對資源的重視早就有之,如2018年美國政府便公布了所謂的《關鍵礦物清單》(草案),清單所涉35種礦物均為美國對外依存度高,且對美經濟發展和國家安全至關重要的金屬礦產。2011年歐盟也提出過類似的14種“關鍵原材料清單”。我們希望能夠通過一系列的政策配套措施,實現中國優勢礦產資源更好的發展,因為資源是發展的基石之一。

  哪些是中國戰略性礦產資源依據資源及產量數據,我們認為:稀土、鎢、銻和鍺四個品種是典型的“中國優勢小金屬”,尤其是前三者,資源優勢最堅實,其也廣泛和集中分布在“內蒙古、江西、福建、湖南、廣東、廣西、四川省(區)”等地。

  稀土、鎢、銻和鍺是典型的“中國優勢小金屬”      以下為我們歷史報告《從美35種“Critical Minerals”看小金屬戰略地位抬升》內容。

  引言

  2018年2月16日,美國內政部公布了《關鍵礦物清單》(草案),清單所涉35種礦物均為美國對外依存度高,且對美經濟發展和國家安全至關重要的金屬礦產。其中,19種礦物的頂級生產商(top producer)為中國,占比超過50%;且大部分為小金屬(具體如圖表1所示)。

  “關鍵礦物并非新鮮事”:在09-11年周期中,2011年歐盟便發布了14種《關鍵原材料清單》,而2014年的這份清單則更新增加到了20種,分別為銻、鈹、硼酸鹽、鉻、鈷、焦炭、氟石、鎵、鍺、銦、菱鎂礦、鎂、天然石墨、鈮、鉑族金屬、磷礦石、重稀土、輕稀土、金屬硅、鎢等小金屬和原材料品種。

  小金屬受“青睞和關注”的原因,與其不可或缺的功能性材料屬性,以及供應和分布相對集中密不可分。可以預期的是,考慮到一國經濟、軍事等方面的發展與安全,小金屬戰略金屬品種地位會越發的重要。

  在上述35個關鍵礦種中,綜合考慮資源儲量、戰略地位和市場影響力等方面因素,我們認為:稀土、鎢、銻和鍺四個品種是典型的“中國優勢小金屬”,尤其是前三者,資源優勢最堅實,這里做以更新梳理:

  稀土

  (一)世界稀土看中國

  資源稟賦佳。中國稀土資源豐富,《中國的稀土狀況與政策》(“白皮書”)統計數據顯示,我國稀土儲量約占世界總儲量的23%,資源賦存具有“北輕南重”的特點:輕稀土礦主要分布在內蒙古包頭等北方地區和四川涼山,離子型(以中重為主)稀土礦主要分布在江西、福建等南方7省區。同時,我國的稀土資源還具有種類多、配分全的特點,特別是我國獨有的離子型(以中重為主)稀土礦富含稀缺的中重稀土元素,是真正占據主導地位、具有絕對競爭優勢的戰略性資源。

  (二)下游需求長期看好

  稀土下游消費可劃分為傳統領域和新材料領域,其中,新材料主要涵蓋永磁、發光、催化和拋光等幾大領域,并已經超越傳統領域占據主導地位(占比超過60%)。根據稀土行業協會統計數據,2016年,中國磁性材料毛坯產量為14萬噸,按成材率80%測算,則磁性材料產量為11萬噸左右;三基色熒光粉產量約為2200噸左右,白光LED粉產量約為130噸,產量增速迅猛;稀土儲氧材料(用于催化)產量為2600噸左右;稀土拋光材料約為2萬噸(稀土價格下行,需求擴大),稀土儲氫材料產量為8000噸左右。具體消費結構如下圖所示。

  分析上述應用領域,我們不難發現,稀土下游消費大多集中分布在新能源、新材料等戰略性新興領域,其潛在需求被長周期看好,特別是稀土永磁材料在新能源汽車領域的消費具備較大增長潛力。

  (三)產業格局逐步優化

  組建稀土大集團,提升行業集中度,通過市場化的方式提高我國稀土行業整體競爭力,是目前我國稀土行業管理體系的主題主線。自《國務院關于促進稀土行業持續健康發展的若干意見》(國發〔2011〕12號)下發以來,手機棋牌游戲,各稀土大集團整合主體通過全資收購、參股控股、設立平臺公司等方式積極開展整合工作,2015年10月至2016年12月,中鋁公司、廈門鎢業(行情600549,診股)、北方稀土(行情600111,診股)、南方稀土、廣東稀土以及五礦稀土(行情000831,診股)的大集團組建工作先后通過驗收,至此,我國稀土行業大集團主導的發展格局正式確立。6大稀土集團整合了全國23家稀土礦山中的22家、59家冶煉分離企業中的54家,扭轉了稀土行業長期以來“多、小、散”的局面,資源控制力和市場影響力得到進一步增強。從中長期看,6大集稀土團將進一步以資產為紐帶,充分發揮資金、技術、管理等方面的優勢,共同推動我國稀土行業規范發展。

  (四)黑色產業鏈依然掣肘行業發展

  近年來,國家有關部門、地方各級政府、行業協會和稀土企業共同努力,嚴厲打擊稀土違法違規行為,推動建立規范有序的資源開發、冶煉分離和市場流通秩序,并取得了階段性成果。但是可觀來講,非法開采稀土礦,無計劃、超指標生產等現象仍未得到根治,并且嚴重擾亂市場經營秩序。違規稀土產品由于完全或部分規避了稅收、環保等成本,其售價遠低于合規產品,使稀土市場價格大幅下降,嚴重擠壓了合法企業的利潤空間,造成了合規企業普遍虧損,違規企業普遍盈利的局面。按照稀土磁性材料產量元素含量倒推,目前我國每年的違規冶煉分離產品量達到6萬噸左右量級,約占全部需求量的40%左右,這也造成市場供過于求、劣幣驅逐良幣,進而導致市場價格持續低位運行。

  (五)出口高位運行,但增速回落

  自2015年稀土出口關稅取消后,我國稀土產品出口步入高速增長期,海關統計數據顯示,2017年我國總計出口稀土金屬及合金5514.9噸,同比增長8.4%,出口金額7984.3萬美元,同比增長37.4%;出口稀土氧化物2.73萬噸,同比增長3.5%,出口金額2.83億美元,同比增長18.2%;出口稀土化合物1.83萬噸,同比增長23.7%,出口金額5359萬美元,同比增長40.3%;出口稀土永磁材料2.99萬噸,同比增長11.2%;出口金額約14.7億美元,同比增長12.7%。

  出口至美國的稀土產品主要為氧化鑭鈰和碳酸鑭鈰等輕稀土產品,出口量分別為7417噸和4336噸。具體如下表所示。

  (六)市場價格仍處底部

  2017年稀土市場在多項政策的合力下(主要是打黑),走出一波近年來少有的上漲行情,但目前價格又回到2016年水平,從中長周期走勢來看,價格也處于歷史低位。今年以來,在“掃黑除惡”專項行動、下游補庫以及國儲預期等多因素共振作用下,稀土亦出現階段性上漲,但持續時間并不長,目前已經企穩。如何建立長效機制,仍是稀土行業難以回避的問題。

  鎢

  (一)儲量、產量全球第一

  美國地質調查局(USGS)統計數據顯示,2015年全球鎢儲量330萬噸,2016年全球鎢儲量增加近一倍總計達到近600萬噸,主要是由于2016年我國江西浮梁縣朱溪外圍發現了迄今為止全球最大鎢礦。目前,我國鎢儲量289萬噸,占全球總量的48%,居世界第一位。其他如,加拿大、澳大利亞、俄羅斯、美國鎢資源儲量維持穩定。

  鎢資源高度集中,鎢生產亦高度集中。USGS統計數據顯示,2017年中國鎢精礦產量占全球總產量的83%,占據絕對優勢。2017年,受天氣以及環保等因素制約,小型礦山停產較多,但大中型礦山利用價格上行機會,提高產能利用率、攤薄成本,致使產量同比仍有所增長。中國有色金屬工業協會統計數據顯示,2017年我國鎢精礦產量為14.8萬噸(折WO3),同比增長5%左右。具體如下圖所示。

  (二)下游消費平穩增長

  從全球消費格局來看,主要集中在中國、美國、日本和歐洲。其中,歐洲近幾年消費總量維持在1.6萬噸水平,且廢鎢利用率逐年增長;美國從2011年消費峰值過后,對鎢需求逐步下降,近兩年維持在1萬噸水平;日本鎢市場的主要驅動力依舊來源于汽車行業,年需求量約0.9萬噸左右。整體來看,近年全球鎢消費保持平穩小幅增長態勢,2016年消費總量約為7.8萬噸(金屬量)。具體如下圖所示。

  我國鎢消費總量同樣保持小幅增長,2016年原鎢消費總量達到4.57萬噸,同比增長約3%。從鎢制品消費結構看,鎢主要用于硬質合金、鎢鋼、鎢材和鎢化工,其占比分別為:46%、27%、22%及6%。

  (三)市場價格震蕩回升

  國內鎢市場在經歷為期3年左右的價格下行周期后,去庫存效果顯現,需求亦有所恢復,疊加鎢原料供應趨緊,2017年鎢精礦市場價格震蕩上揚,逐步回歸理性。復盤一下,6月小幅震蕩,9月快速上揚,月平均價格11.37萬元/噸,同比上漲68.20%,環比上漲13.93%,重回10萬元/噸以上,是年內月均價格的高位,也是2014年4月份以來的月均價格高位。亞洲金屬網統計數據顯示,2017年國內鎢精礦年平均價格9.07萬元/噸,同比上漲29%;今年1季度,鎢精礦均價為11.19萬元/噸,同比上漲48%(2017年低基數效應明顯)。

  (四)鎢品出口創歷史新高

  海關統計數據顯示,2017年中國出口鎢品28984噸(鎢金屬,不包括硬質合金,下同),同比增長6895噸,增長31.22%,創2008年以來的新高;出口金額9.19億美元,同比增長41.21%。其中,出口原配額鎢品21588噸,同比增加5571噸,增長34.78%,創出口歷史新高。

  從出口結構看,近來總體來看,鎢酸鹽類和氧化鎢產品出口約占出口總量的75%左右,2017年出口仲鎢酸銨/偏鎢酸銨占出口總量的23%,藍、黃鎢占出口總量的46%,二者合計占比約70%。

  從出口國別看,三大主要出口地區分別為美國、歐洲和日本,其市場需求擴張較為明顯。近年,歐洲進口中國鎢品占中國總出口的25%左右,近兩年超過30%;美國此前占我國總出口的20左右,近年對我國的依賴略有下降。2017年,美國、歐洲以及日本占比分別為17%、34%和23%。

  銻

  (一)中國主導全球供需格局

  從資源稟賦看,USGS統計數據顯示,全球銻儲量為200萬噸(金屬量),其中,中國為95萬噸,占比近50%,是名副其實的銻資源大國。此外,俄羅斯、玻利維亞銻資源亦相對豐富,三國合計占比約為82%。從我國資源分布看,2015年我國查明資源儲量約293萬噸,主要分布在湖南、廣西、貴州、云南、西藏、甘肅等地。其中,湖南省查明資源儲量占比最高,達20.3%。具體如下圖所示。

  從產能產量看,近年來,我國銻精礦產量基本維持在11-12萬噸區間,占全球比例高達75%以上。2015年,全球銻精礦產量為14.7萬噸,其中,中國銻精礦產量為11.1萬噸,占比為76%。由此可見,雖然我國銻資源豐富,但供給占比同資源占比仍然不匹配。與此同時,在環保趨嚴以及市場壓力共同作用下,近年我國銻品產量呈現逐年下滑態勢,2017年銻品產量19.94萬噸,同比下降約2%。供給端的有序收緊,對于修復供需關系、提振市場價格發揮了重要作用。

  從下游消費看,全球銻消費總量保持在12-13萬噸區間,近年變化不大。中國是全球最大的銻消費國,占比約為50%左右,美國、日本及歐盟是全球主要銻消費地區。從細分消費領域來看,阻燃是銻最大消費領域,占比超過50%,其次是合金領域,占比約為20%,聚酯工業是銻的第三大消費領域,占比約為18%。除傳統應用領域外,銻在太陽能(行情000591,診股)光伏發電等新興領域的應用也有所進展,值得關注。具體如下圖所示。

  (二)價格沖高回落,并企穩筑底

  2017年,銻市場價格總體呈現先漲后跌再企穩的運行態勢。受環境保護督查及廣西、湖南等地部分銻冶煉企業減停產等因素影響,國內銻價于4-5月份大幅上漲,后續隨著督查工作結束、部分企業恢復生產,銻價逐步出現回調。今年1季度,國內銻市場運行平穩,消費商按需采購,供應商正常出貨,銻錠和氧化銻價格保持穩定。亞洲金屬網統計數據顯示,2017年銻錠均價為54352元/噸,同比上漲37%,今年1季度,銻錠均價為51267元/噸,同比小幅下降3.3%。具體價格走勢如下圖所示。

  (三)環保倒逼升級,成本支撐顯現

  作為銻冶煉原料的銻精礦,多為硫化礦,而傳統的鼓風爐—反射爐工藝,產生低濃度二氧化硫污染難以高效治理,成為制約銻行業可持續發展的瓶頸因素。2015年1月1日,新環境保護法正式施行,大幅提高違法成本,與此同時,新修訂的《錫銻汞工業污染物排放標準》也已經正式生效,這將對我國銻行業的發展格局和路徑產生深遠影響。

  現階段,我國銻行業發展仍處于由數量規模型向質量效益型轉變的關鍵時期,部分企業仍尚未達到相關環保標準要求,即便符合環保要求,達標運行的成本也相對較高。環保重壓下,加大環保投入、開發新型冶煉工藝,是銻冶煉企業的必然選擇。在此大背景下,工藝落后、環保不達標企業將逐步實現出清,行業格局有望持續優化,棋牌游戲,進而成本支撐效應有望凸顯,中長期看,銻價將維持趨勢性向上。

  (四)進口大幅增長,出口同比下降

  進口方面,中國銻冶煉產能遠大于精礦產量,每年仍需進口銻精礦以彌補國內缺口。海關統計數據顯示,2017年中國累計銻品進口量為72898噸,同比增長31.4%,其中,銻精礦進口量為70295噸,占比超過95%。主要進口國為塔吉克斯坦、俄羅斯、澳大利亞、緬甸等。

  出口方面,2017年中國累計出口銻品42417噸,同比下降9.2%。從出口產品結構上看,以初級產品為主,氧化銻占比最大(超過80%),2017年,我國總計出口氧化銻35305噸,占總出口量的83%左右;從出口國別看,美國和日本為主要出口地區,其中,2017年出口至美國的氧化銻為14157噸,約占總出口量的33%。

  鍺

  (一)中國重要戰略金屬

  稀缺屬性突出,鍺是典型的稀散金屬元素,在地殼中的平均含量僅為0.0014%,全球鍺資源貧乏且分布高度集中,已探明鍺保有儲量僅為8600金屬噸,主要分布于美國、中國和俄羅斯(合計占比超過95%),分別占比為45%、41%和10%。

  伴生屬性顯著,主要伴生于鉛鋅等硫化礦中,其次為煤礦和銅礦;自然界僅有極少含鍺大于1%的礦物(如鍺石、硫銀鍺礦、硫鍺鐵銅礦等)。鍺由于伴生屬性明顯,其供給端除受下游需求影響外,還同主礦種(鉛鋅等)產量高度相關。目前,國內云南會澤以及廣東凡口兩大礦區為鉛鋅礦伴生鍺,其他主要為褐煤伴生鍺。

  中國是全球最大的鍺生產國,美國雖然鍺儲量居全球第一位,但由于實際生產過程中,鍺主要以鉛鋅伴生冶煉的副產品形式產出,因此,鍺產量受到鉛鋅產量的制約。2011年-2012年美國鍺精礦產量為3噸,2013年以后基本無鍺精礦產出。俄羅斯鍺精礦產量基本維持在5噸水平,變化不大。中國鍺精礦產量基本保持在90噸以上,全球占比維持在70%以上,成為全球鍺資源的最主要貢獻者。

  (二)有色金屬行業高端應用明珠

  從消費結構上看,主要集中在紅外、光纖以及太陽能電池三大戰略性新興領域,由于國內外產業結構的不同,導致三大領域的消費占比相差也較大。具體來看,全球鍺下游消費分布相對均衡,紅外、光纖以及太陽能光伏領域占比分別為35%、30%和15%;中國鍺下游消費中,紅外領域“一家獨大”,占比接近70%,光纖領域占比約為22%,合計占比約為90%左右,應用領域高度集中。具體如下圖所示。

  (三)供需錯配導致鍺價承壓運行

  從歷史上看,鍺價走勢并不平靜,分別在2008年、2012年以及2014年前后出現過三次深度調整,其中,2008年前后和2014年前后跌幅分別超過55%和45%。具體原因如下圖所示。

  我們認為,供需錯配,是導致鍺價承壓運行根本原因。復盤歷史統計數據,2014年,在考慮到泛亞商儲和國家國儲兩項需求在內,廣義供給出現短缺,直接導致價格暴漲;2015年開始,泛亞無新增庫存,同時國儲也未實施,當年供給出現過剩,價格開始單邊下滑,一直到2016年三季度末,鍺價探底7150元/噸一線,生產企業開始減產惜售,錯配的供需關系得以逐步修復,鍺價開始止跌回穩。截止目前,鍺價已經跨過萬元關口,回升至10400元/噸,較2017年初上漲約40%,我們認為,此輪上漲周期在需求端持續放量的支撐下,持續時間有望更長。不確定因素為泛亞交易所庫存流向對鍺價形成潛在壓制因素。

  (四)出口高景氣有望延續

  2017年鍺出口復蘇態勢明顯。在鍺價低位運行、出口政策收緊的共同作用下,鍺出口貿易經歷了長達5年的下行周期,在此期間,鍺出口量由40噸銳減至10噸量級。自2016年末、2017年初開始,鍺價觸底回升,迎來全面爆發。此前,國外下游應用企業以按需采購、不建原料庫存為主流經營模式,去庫存過程基本已經完結,2017年以來,出于對中國供給收緊以及價格上漲預期的擔憂,疊加發達經濟體復蘇強勁、需求整體向好,國際市場加大采購力度,使得鍺出口量同比出現大幅增長。2017年,我國累計出口金屬鍺約21噸,同比增長超過30%,預計2018年出口端仍將有望維持高景氣。

  從出口國別看,排名前五的出口地區為俄羅斯、美國、比利時、中國香港以及日本,具體數量以及占比如下表所示。

  風險提示

  宏觀經濟波動帶來的風險

  進口以及環保等政策波動帶來的風險

  中美貿易 摩擦帶來的不確定性風險

  研究分享

  【固收】齊晟、龍碩:又到政策密集期,又見外資“抄底”-中泰證券固定收益周報2019-06-10

  專題:信用債遭縮量,資金驅動暫緩,境外機構加量入場

  根據中債登2019年5月托管數據,托管總額達到60.3萬億,規模增長5242.7億。其中國債、政金債、地方政府債的托管規模均出現不同程度增長。上清所5月托管總額達到21.1萬億,規模增長2426.5億,其中同業存單為主要上量品種,單月增量為3032.2億。

  5月全市場的杠桿水平繼續下降至106%,延續探底趨勢。非銀機構5月杠桿水平均延續回落趨勢,這一方面是非銀機構凈資產規模繼續擴容帶動杠桿水平的被動下降;另一方面,5月銀行信用事件帶來年中流動性的不確定性加大,投資人存在主動降低或者控制杠桿水平的現象。

  對比各類機構持倉結構,首先,銀行機構5月繼續增持利率債,但對信用債有所規避。其次,5月保險機構繼續加倉利率債。再次,非法人機構和證券公司均減持信用債,轉而增持利率債。此外,境外機構繼續增量入場,增持規模兩倍于4月。

  從產品戶資金入場債市的情況看,我們依舊以非法人機構為例,5月非法人機構的入場增量僅小幅低于去年同期和歷史同期,但主要是依靠同業存單沖量。剔除存單后,非法人機構的5月整體入場增量為負值。從同業存單的持倉結構看,全國性商業銀行代替農商行成為存單最大增持機構。農商行5月增持存單238.2億,規模不及全國性商業銀行(585.5億)的一半。同時,境外機構增持存單255.7億,增持規模為近一年以來的最大值。而非法人機構今年以來首次增持存單513.6億。

  我們認為存單持倉結構的調整將隨著中小行資產負債的變化而變動,根據同業存單二級市場的量價表現,5月底至今,資金市場AA~AA+的同業存單二級收益率普遍上行20~30bp,同時存單二級交易占比從30%快速下降至20%左右,反映出存單持倉結構的轉換尚未充分,后續銀行機構融資工具的增信措施值得關注,存單持倉主體或繼續向大行和股份行傾斜。

  從地方政府債的托管占比上看,5月非銀機構持有地方債的占比均有所提升,各類機構均不同程度增持地方債。

  總體而言,根據以上分析,在4月托管量中反映出的配置資金回歸利率債和產品戶入場縮量均在5月份得到進一步延續和衍化,結合5月底的銀行信用事件,我們認為5月或成為3類因素的分水嶺,一是風險偏好變動帶來信用債的投資偏好變動,二是資金驅動變化下帶來的信用利差變動,三是銀行信用事件帶來的存單持倉結構的切換調整。

  當前信用風險偏好的回落中長期看有助于利率債收益率下行,但流動性的張弛有度一方面有助于防止半年末資金面的大幅波動,另一方面負債壓力帶動資產端調整的過程中,利率債不可避免承受一定的拋售壓力。因此當前債市仍然以票息策略為主,并不是拉長久期的時間點。

  利率品一周回顧:MLF獲超額續作,期限利差下探至低位

  上周央行在公開市場全口徑凈回籠2830億元,MLF獲超額投放。拆借回購利率多數下滑,銀行間隔夜利率降幅超過50bp。存單發行利率普遍回升,同時凈融資額繼續下滑。一級招標向好,國債、國開債期限利差分別收窄至56bp和77bp,達到近一年以來的低位水平。

  信用品一周回顧:長短端發行利率分化,信用利差被動走闊。

  上周市場表現依舊偏弱,一級短端發行利率下行,長端上行,凈融資額僅小幅反彈251.67億元。二級收益率跟隨利率下行,但信用利差被動走闊,成交量繼續下降至3030.83億元。

  固定收益市場展望:關注國內外宏觀經濟數據的發布

  6月10日當周,央行公開市場有2100億逆回購到期。國內將公布5月通脹、貿易、M2、新增社融、投資、消費以及工業增加值在內的多個宏觀經濟數據;美國將公布5月通脹和6月密歇根大學消費者信心指數等數據;歐元區將公布6月投資者信心指數等數據。6月10日當周有1520億國債,2019億地方債和211億政金債發行。

  風險提示事件:監管風險超預期,資金面超預期收緊,海外突發事件,超額利差計算方式由于樣本采集問題可能與市場真實情況存在偏差

  【建材】張琰、祝仲寬(研究助理):邢臺玻璃限產事件沖擊,玻璃景氣有望回升-20190611

  事件:6月10日,邢臺市大氣污染防治工作領導小組公布了《關于開展大氣污染防治強化》的通知,鋼鐵、焦化、水泥、玻璃等行業均不同程度錯峰停產、限產,其中玻璃行業要求6條以煤為燃料生產線立即停爐改造。

  點評:

  此次邢臺市開展大氣污染強化攻堅月的行動屬于“意料之外,情理之中”。這次大氣污染強化攻堅月的活動,作為突然性的環保事件沖擊對玻璃供給端的收縮,超出了市場之前的預期;但我們認為,環境壓力作為地方政績的重要考核項目不會改變,“綠水青山就是金山銀山,大氣污染治理既是政治項目,又是重大民生工程”,邢臺市作為傳統的工業重鎮,大氣污染一直是一個重大問題。而今年上半年截至6月9日,邢臺市的空氣質量指數排名全國倒數第二,PM2.5年均濃度83μg/m,同比上升2.5%,較年度考核目標(下降6%)還有8.5個百分點,整體考核壓力巨大。因此,開展環保的攻堅月行動也在“情理之中”。

  受此次事件影響,邢臺共有6條玻璃生產線被要求立即停爐改造,而其中2條已經進入冷修,即從增量來看共4條產線(合計日熔量2550t/d)需要按要求立即進入冷修。具體來看,其中增量的4條為河北沙河鑫利玻璃有限公司一線(500t/d)、河北沙河安全公司二線(550t/d)、沙河海生玻璃有限公司一線(700t/d)、河北沙河正大公司三線(800t/d);已經進入冷修的2條為河北沙河德金玻璃有限公司四線(400t/d,17年11月已進入冷修)、沙河長城玻璃有限公司六線(700t/d,17年11月已進入冷修)。

  風險提示: 宏觀經濟下滑;產線復產超預期;原材料成本大幅上行

  【地產】倪一琛:重點城市銷售維持韌性,一城一策微調或常態化-20190611

  行業跟蹤:

  重點公司簽約銷售狀況

  據克而瑞數據,本月重點公司簽約銷售額萬科、保利地產(行情600048,診股)、新城控股(行情601155,診股)、華夏幸福(行情600340,診股)、旭輝集團環比增速分別為 36.5%、20.2%、49.2%、-9.2%、26.2%。19年5月重點公司的銷售額相對于18年5月增長15pc,其中新城控股同比增長幅度最大,為38.3%,萬科、保利地產、華夏幸福、旭輝集團同比增長分別為12.2%、22.5%、-26.4%、30.1%。

  一手房月度成交:環比增速1.87%,同比增速7.59%(按面積)

  本月中泰跟蹤的40個大中城市一手房合計成交面積 2276.71萬方,環比增速1.87%,同比增速7.59%。其中,一線、二線、三線城市一手房成交面積環比增速分別為-1.16%,-1.65%,9.33%;同比增速分別為14.45%,29.81%,-16.13%。

  二手房月度成交:環比增速-3.01%,同比增速-1.13%(按面積)

  本月中泰跟蹤的14個大中城市二手房合計成交面積 629.67萬方,環比增速-3.01%,同比增速-1.13%。其中,一線、二線、三線城市一手房成交面積環比增速分別為-0.15%,-4.22%,-3.55%;同比增速分別為-9.72%,20.07%,-47.28%。

  庫存:可售面積環比增速 2.45%,去化周期 73.03個月(按面積)

  本月中泰跟蹤的14個大中城市住宅可售面積合計 5272.56萬方,環比增速 3.45%,去化周期7.70個月。其中,一線、二線、三線住宅可售面積環比增速為-4.05%,17.19%,-0.09%。一線、二線、三線去化周期分別為9.76月,5.65月,8.87月。

  40城土地成交:環比量跌價升,一線成交規劃建面環比增長146.4%

  本月全國40大中城市供應土地規劃建筑面積9283.4 萬平方米,環比增速-5.4%,同比增速-3.8%;成交土地規劃建筑面積6974.7 萬平方米,環比增速-4.9%,同比增速-19.5%,其中一、二、三線城市環比增速146.4%、3.1%、-20.5%;成交均價環比上升11.2%,成交總價環比上升5.7%。本月,全國40大中城市土地溢價率23.55%,較上月上升3.24pc。其中一線城市土地溢價20.57%,二線城市22.73%,三線城市26.33%。

  投資建議

  從行業基本面看,3月以來,新房銷售呈現以部分一二線重點城市為主的結構性回暖,4月一二線城市銷售增速同比持平,5月至今漲幅略有收窄,而三四線城市銷售增速持續為負,我們認為整體市場的結構性分化進一步凸顯:一二線已經筑底回升,部分城市甚至收到住建部房價預警提示,而三四線城市底部或還需1-2季度確認;政策方面,中央再提“住房不炒”,因城施策以“穩”為結果導向,調控有松有緊;資金方面,一季度資金面寬松,房企融資渠道順暢,成本有所降低,同時,居民首貸利率自18年12月以來連續5個月下跌,但隨著部分地區樓市回暖,銀保監會4月清理違規資金流入房地產,南京等熱點二線城市房貸利率有所上調,未來市場趨勢有待觀察;估值方面,近期板塊回撤讓重點房企的PE估值落入5-9X區間;我們認為當前地產股估值低,業績穩定,且影響板塊估值的關鍵因素—政策端調控已出現邊際改善,在當前基本面尚未形成全面修復的背景下,市場對于近期出于穩房價目的推出的一系列調控反應過度,板塊估值已落入歷史低位,結合歷次周期看,在基本面完全修復之前,板塊估值低點通常對應著不錯的買點。再考慮到當前宏觀經濟或將長期受內外壓力影響,地產政策調控波動或進一步鈍化,今年以來部分地方限價已經放開,本輪以“穩”為軸的調控基調,必然伴隨著松緊拿捏,建議更多關注調控對行業總量的支持及結構上的優化。

  推薦配置組合:1)行業龍頭推薦:萬科A(行情000002,診股)、保利地產。2)優質一線如:新城控股、華夏幸福、旭輝控股集團。

  風險提示: 房地產行業調控政策超預期波動以及資金面寬松不及預期

  【汽車】黃旭良、戴仕遠:重卡專題研究報告:當前行業處于什么階段20190611

  治超效應釋放,保有量持續提升。(1)重卡主要由工程類重卡和物流類重卡組成。當前物流重卡的結構性替代已經完成(公路對鐵路、重卡對中卡等),隨著房地產、基建投資增速趨緩,在運力沒有大的變化的情況下,重卡保有量將趨于穩定。(2)2016年重卡保有量為569萬輛,治超單車運力下降20%,理論上行業保有量擴容至710萬輛左右,2017年重卡保有量為635萬輛,重卡行業保有量將持續提升。

  短期環保主導,中長期銷量中樞上移。(1)截至2018年底,我國國三重卡保有量為155.6萬輛,其中接近85%是五年及以上車齡的重卡。車輛本身的更新需求疊加政策拉動,未來三年將主導行業的更新需求。(2)隨著投資趨緩以及公路貨運結構性替代完成,未來重卡新增需求將減弱,銷量將以更新需求為主。治超帶來保有量提升的效應逐漸釋放,保有量預計將會進一步提升。假設保有量達到710萬輛,以十年的自然使用壽命計算,每年的自然更新需求就有71萬輛。

  行業格局穩定,排放升級影響有限。重卡企業在不同地區,不同車型上各有優勢,技術升級很難帶來競爭格局的變化。我們認為競爭格局決定企業的盈利能力,重卡行業格局穩定,經歷多次排放升級、超載治理,在單車售價提升的同時,并沒有帶來利潤率的提升。

  投資建議:威孚高科(行情000581,診股)(柴油機高壓共軌系統零部件核心供應商)、中國重汽(行情000951,診股)(重卡第一梯隊、市占率穩定)以及重卡發動機供應商等重卡產業鏈企業。

  風險提示:國三重卡淘汰不及預期、排放標準執行力度不及預期、基建投資不及預期。

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